הפדרל ריזרב – לא מסוגל להפסיק להזריק דולרים

תארו לעצמכם שבן משפחה שלכם היה מכור לסמים. בהתחלה אתם רואים אותו שמח ומחייך באופן חשוד, בהתחשב בכך שלאחרונה פוטר ממקום עבודתו. אתם שותקים משום שאינכם רוצים להעליב אותו, אולם אט אט מצטברות העדויות שמשהו מוזר קורה. החורים בוורידים, האוברדרפט בבנק, הביקורים מטיפוסים מפוקפקים בשעת לילה מאוחרת, כל אלו אינם מותירים ספק בליבכם שהבחור הפך לנרקומן. אתם תופסים אותו לשיחה, אך הוא היה מתחמק בטענה ש"הכל תחת שליטה", ש"הוא יכול להפסיק מתי שהוא רוצה". הוא מבטיח לכם ש"הוא תכף נעמד שוב על הרגליים ומחזיר את כל החובות", וכמו תמיד מסיים את השיחה בבקשה שתלוו לו עוד כמה מאות שקלים. אני מעריך שבשלב הזה הייתם מסרבים להעניק לו ולו שקל אחד נוסף, והייתם דורשים ממנו שיתאשפז מייד במכון גמילה. אבל מה הייתם עושים אם לא מדובר היה בקרוב משפחה אלא בממשלה שלמה, ולא בסתם ממשלה, אלא בממשלה של המעצמה האדירה ביותר בעולם?

כן, גבירותי ורבותי, ממשלת ארה"ב מכורה לסמים. הסם האהוב עליה נקרא "אשראי זול". הוא גורם לשווקי המניות שלה להיכנס לאופוריה בלתי מוסברת, אף על פי שהמדינה שרוייה עדיין באבטלה עמוקה. החוב הלאומי לא חדל מלתפוח, הקונגרס מעלה שוב ושוב את תקרת החוב, ובכל פעם מבטיחים לנו שזאת הפעם האחרונה, שעוד מעט הפדרל ריזרב יתחיל לצמצם את היקף רכישות האג"ח החודשיות שלו, תהיה התאוששות והכל יהיה בסדר. אז איך כל זה קרה? כיצד הדרדרה המדינה העשירה ביותר בעולם למצב המביש הזה? על מנת לענות על כך עלינו לחזור אל הנקודה שבה סיימנו את המאמר הקודם, אודות המשבר הכלכלי של שנת 2008.

כזכור, ב-15 בספטמבר 2008 הודיע Lehman Brothers, אחד מבנקי ההשקעות הגדולים של וול סטריט, על פשיטת רגל וביקש הגנה מפני נושיו. אף על פי שהמאורע הזה היה רק שיאו של תהליך ארוך שהחל כבר ב-2006, הוא זה שנצרב בתודעה הציבורית בתור יריית הפתיחה של המשבר הכלכלי העולמי. העובדים המפוטרים צולמו כאשר הם יוצאים ממשרדי הבנק בניו-יורק וחפציהם האישים בידיהם. הדאו-ג'ונס הגיב בצניחה חדה של חמישה אחוזים. בד בבד התברר שבנקי השקעות נוספים נמצאים במצוקה. בפגישה דרמטית שנערכה שלושה ימים לאחר מכן בין שר האוצר הנרי פולסון ונגיד הבנק המרכזי בן ברננקי ובין קבוצה של מחוקקים, התחננו השניים לחבילת חילוץ בסכום האגדי של 700 מיליארד דולרים. בן ברננקי איים ש"אם לא נפעל כעת, עד יום שני הקרוב עלולה לא להיות לנו כלכלה". האיומים עבדו, ותוך שבועיים הקונגרס אישר את העברת הכסף.

חבילת הסיוע שכונתה בשם TARP שימשה על מנת לרכוש מבנקי ההשקעות ניירות ערך מגובי משכנתאות "רעילים", ולהזרים להם מזומנים במטרה למנוע חדלות פרעון. כמו כן חולצו חברת הביטוח AIG וחברות נוספות ש"קפצו על העגלה" כמו ג'נרל מוטורס לדוגמה. בסה"כ חולקו 416 מיליארד דולר, אשר מרביתם שולמו בחזרה לממשלת ארה"ב כאשר החברות הצליחו לחזור לפסים של ריווחיות. מרבית הכלכלנים מסנגרים על המהלך ככזה שמנע "תגובת שרשרת" של פשיטות רגל ושיתוק אפשרי של המערכת הפיננסית כולה. הם טוענים שבזכותו נמנעו פיטורין של אלפי אנשים, וכי העלות למשלם המסים האמריקני ממילא הייתה זניחה, היות ומרבית הכסף הושב. אולם הכלכלנים מן האסכולה האוסטרית טוענים שההתערבות הממשלתית הבוטה במהלכו התקין של השוק החופשי הסבה נזקים קשים שעליהם עוד נשלם ביוקר בעתיד. לדבריהם בנקים אשר מתנהלים בחוסר אחריות ונוטלים על עצמם סיכונים עצומים חייבים לפשוט את הרגל, על מנת שמנהליהם ימצאו את עצמם חסרי עבודה, ובנקים אחרים ילמדו את הלקח וירסנו בעתיד את תאוות הבצע שלהם. בעצם העובדה שהממשלה האמריקאית חילצה את הבנקים הסוררים מפשיטת רגל, היא נתנה להם תמריץ להמשיך ולהתנהג בחוסר אחריות. אם הם ירוויחו, הרי שהכסף ישאר בכיסיהם, ואם יפשטו את הרגל, הממשלה תמיד תהיה שם כדי לחלץ אותם פעם נוספת. למעשה, באקט החילוץ הממשלה מייצרת במו ידיה את המשבר הבא.

אקט החילוץ מייצר את המשבר הבא.
מגדל גולדמן זאקס

אבל זאת הייתה רק ההתחלה. בנובמבר של אותה שנה ניצח ברק אובמה במערכת הבחירות, וזמן קצר לאחר כניסתו לבית הלבן הוא יזם את ה-Stimulus, חבילת תמריץ עצומה נוספת בסך של 830 מיליארד דולרים, שנועדה להוציא את המשק האמריקני מן המיתון הקשה שאליו נקלע. אם החבילה הקודמת נועדה על מנת לחלץ עסקים, הרי שהחבילה החדשה נועדה להזרים כסף לכיסיו של כל אחד ואחת מאזרחי ארה"ב. ההגיון שעמד מאחורי המהלך הוא התורה הקיינסיאנית, אשר גורסת שכל כלכלה מתאפיינת במחזורים של גאות ושפל, וכי הממשלה יכולה למנוע את תקופות השפל על ידי כך שתזרים ביקושים גדולים לשוק בשעת משבר. הביקושים לסחורות ושירותים שונים נועדו לפצות על ירידת הביקוש של הסקטור הפרטי, לעודד את הפעילות העסקית ובצורה כזאת לחלץ את השוק ממיתון. על פניו זאת נשמעת כמו מדיניות טובה, אבל המציאות הרבה פחות וורודה. ביקושים מלאכותיים שמגיעים מן הממשלה אינם מסוגלים להחליף ביקושים טבעיים שנובעים מפעילות עסקית סדירה, משום שהם מגיעים בדרך כלל למקומות הלא נכונים, ולאו דווקא מתמרצים את הענפים והמוצרים אשר הצרכנים באמת זקוקים להם. כך למשל כחלק מחבילת הסטימולוס המדוברת הוענקו 500 מיליון דולר לחברת סולינדרה, אשר עסקה בפיתוח של תאי שמש מתקדמים. החברה פשטה את הרגל היות והציבור הרחב לא היה מעוניין במוצריה, וההשקעה הממשלתית ירדה לטימיון. לא במקרה, בעלי חברת סולינדרה היו גם תורמים חשובים למסע הבחירות של ברק אובמה, וכך אנחנו רואים כיצד חבילת הסטימולוס נוצלה בציניות על מנת לחלק מתנות למקורבי הממשל.

אבל גרוע יותר מכך, על פי התיזה המקורית של ג'ון מיינארד קיינס, הממשלה אמורה הייתה לחסוך בעיתות גאות, ולהשתמש בעודפים התקציביים הללו על מנת לממן את התמריצים שהיא תזרים לשוק בעיתות שפל. במציאות, בעת פרוץ המשבר לממשלת ארה"ב כלל לא היו עודפים תקציביים כלשהם. למעשה, היא כבר שרוייה הייתה עמוק בחובות. ערב המשבר העולמי חובה הלאומי של ארה"ב עמד על כ-9 טריליון דולר, וכל חבילות הסיוע למיניהן מומנו מחובות חדשים שהיא נטלה על עצמה. המשמעות של צעד זה היא שעל מנת להשיג צמיחה בהווה, הממשל הקריב את הרווחה הכלכלית של דור העתיד. כל תינוק שנולד כיום באמריקה חייב לנושים של הממשל למעלה מ-50 אלף דולר, והיד עוד נטוייה. מאז כניסתו של ברק אובמה לשילטון תפח החוב הלאומי בקצב מסחרר של כטריליון דולר לשנה בממוצע, עד ל-17 טריליון דולר בעת כתיבת שורות אלו (!). למרות כל הביזבוזים הללו, כלכלת ארה"ב הציגה צמיחה אנמית למדי, האבטלה נותרה גבוהה וההתאוששות המובטחת מעולם לא הגיעה.

חסר לך כסף? אין בעיה! תגנוב מהילדים שלך…
ג'ון מיינארד קיינס

עד כאן שוחחנו רק על המדיניות הפיסקאלית של ארה"ב (הוצאות הממשלה). כעת נסקור את המדיניות המוניטארית שלה, ונגלה ששם התמונה אפילו יותר קודרת. בד בבד עם השקת תוכניות החילוץ המתוארות לעיל, הפחית הבנק המרכזי של ארה"ב את הריבית במשק לשפל חסר תקדים של אפס אחוזים. התירוץ להפחתת ריבית בעת משבר הוא שריבית נמוכה מעודדת יזמים לפתוח עסקים חדשים למרות האווירה השלילית בשוק, משום שהיא מצמצמת את הוצאות המימון שלהם. אך במציאות הריבית במשק האמריקאי טרום המשבר לא הייתה גבוהה במיוחד, ועמדה על כחמישה אחוזים בלבד. הבדל של חמישה אחוזים בהוצאות המימון לא אמור להוות שיקול מכריע בעת פתיחת עסק חדש. לעומת זאת, מה שהריבית האפסית גרמה לו הוא שהבנקים שהיו שרויים במצוקה יכלו כעת ללוות מן הבנק המרכזי כספים בריבית אפסית, ובדרך זאת להציל את עורם. כלכלנים רבים מן האסכולה האוסטרית סבורים שהסיבה היחידה להפחתת ריבית שכזו היא על מנת לתמוך בבנקאים, וזאת בניגוד לעקרונות השוק החופשי. כפי שהסברנו, התערבות ממשלתית לטובת חברה זו או אחרת יוצרת עיוותים במשק, משום שהיא מעודדת נטילת סיכונים ואינה מאפשרת תחרות. בנוסף, הריבית הנמוכה גם מענישה את החוסכים הסולידיים, אשר אינם מקבלים תמורה ראוייה לפקדונותיהם. מדיניות הריבית האפסית גרמה להעברת מיליארדי דולרים מכיסם של משקי הבית הקטנים לכיסם של הבנקים. ההוכחה לכך היא שהבנקים של וול סטריט חזרו תוך זמן קצר להציג רווחי עתק ולחלק לאנשיהם בונוסים עצומים, וזאת בשעה שיתר כלכלת ארה"ב (מה שמכונה "מיין סטריט") עדיין נאנקת תחת עול המשבר.

ריבית הפד מתחילת המשבר העולמי

אבל כאילו שכל "המריחואנה הכלכלית" הזאת לא הספיקה, עכשיו אנחנו מגיעים לסמים הקשים באמת. במקביל להפחתת הריבית, פתח הפדרל ריזרב בתוכנית אגרסיבית לרכישת אג"ח מגובות משכנתאות ואג"ח של ממשלת ארה"ב, המכונה "הקלה כמותית" (Quantitative Easing). זהו מונח מפוצץ שרוב הציבור אינו מבין, אבל כפי שהסברנו במאמר קודם משמעותו המעשית היא הדפסת כסף. מה שקורה זה שבכל פעם שממשלת ארה"ב מנפיקה אגרות חוב, הפד מתערב ורוכש נתח גדול מהן. התערבות זו מעלה את הביקוש הכללי לאגרות חוב של ממשלת ארה"ב, ובצורה כזו דוחפת את הריבית עליהן כלפי מטה (משום שהריבית עליהן נקבעת בדרך של מכרז). באופן זה הפד מאפשר לממשלת ארה"ב להמשיך וללוות מן הציבור הרחב בריבית נמוכה, מבלי שתשלומי הריבית יעיקו יותר מדי על התקציב. עד כה הפד כבר הפעיל שלושה שלבים של התוכנית, והשלב הנוכחי QE3 הוא בלתי חסום בזמן. במסגרתו רוכש הפד בכל חודש אגרות חוב בהיקף של 85 מיליארד דולר.

בדיוק כמו להזרקת הירואין, להרגל המסוכן הזה ישנו מחיר כבד. אם הפד ימשיך להחזיק באגרות החוב הללו לאורך זמן, בשלב מסויים הכסף החדש שנוצר יש מאין בעת רכישתן יזלוג אט אט אל השווקים, ועלולה להיווצר התפרצות אינפלציונית. בעת השקת תוכנית הרכישות יו"ר הפד בן ברננקי הבטיח שהוא לא מתכוון להחזיק באגרות החוב הללו לנצח, אלא להיפטר מהן באופן הדרגתי על ידי מכירתן בשוק החופשי. אבל בפועל הוא איננו מסוגל לממש את ההבטחה הזאת, משום שאנחנו רואים שעצם הדיבורים על צימצום תוכנית הרכישה (רק צימצום בהיקף הרכישה, כן? עוד לא מדברים עדיין על מכירה!) כבר גרמו לריבית על אגרות החוב של ממשלת ארה"ב לזנק בין החודשים יוני עד ספטמבר 2013 פי שניים, מ-1.5 עד כמעט 3 אחוזים (עבור אג"ח ל-10 שנים). הפדרל ריזרב אינו יכול להניח לריבית לטפס יותר מדי, אחרת תשלומי הריבית על החוב הלאומי של ארה"ב ימוטטו אותה, והיא תהפוך לחדלת פרעון בדיוק כמו ממשלת יוון. על מנת לסבר את האוזן, עבור ריבית של 5% בשנה, היא הריבית שהיתה מקובלת בטרם פרוץ המשבר, תשלומי הריבית של ממשלת ארה"ב יעמדו על 850 מיליארד דולר, שהם כשליש מן ההכנסות השנתיות של ממשלת ארה"ב ממסים. עבור ריבית של 17%, אשר נשמעת כיום פנטסטית אולם הייתה נהוגה בארה"ב בימי האינפלציה הגדולה של סוף שנות השבעים, תשלומי הריבית על החוב יעקפו את הכנסות הממשל ממסים.

נכסי הפדרל רזרב 2004-2014

אחת מתופעות הלוואי של תוכנית ההקלה הכמותית של הפד היא ניפוח בועה עצומה בשוקי המניות. מן הגרף הבא אנחנו יכולים לראות כיצד כל אחד משלבי תוכנית ה- QE הביא לעליות נאות במדד ה S&P500, וכיצד העליות הללו התחלפו בירידות בכל פעם שנדמה היה שהפד עומד להפסיק את הזרקת הכסף. הסיבה לכך היא שהנהנים המרכזיים מתוכנית ההקלה הכמותית הם הפיננסיירים של וול סטריט. הם נעזרים בכסף אשר נוצר יש מאין בתור ערבון בעת רכישת מניות, והדבר דוחף את המדדים כלפי מעלה. הפד עצמו כנראה מודע לכך ומקדם זאת בברכה. הרי ככל שמדדי המניות מטפסים, לאוכלוסיה יש תחושה כאילו הכלכלה מתאוששת, ואפשר להמשיך ולהתגלגל הלאה. הבעייה היא שכעת השווקים כבר מכורים לריבית אפסית ולהזרמה בלתי פוסקת של כסף זול. כל ניסיון לגמול אותם מן הצעדים המוניטריים הקיצוניים הללו עלול להוביל להתרסקות של הבורסה, ולצלילה מחודשת למיתון.

הקלה כמותית ושוקי המניות – רואים קורלציה?

אז מה יהיה? איש לא יודע. כל עוד שממשלת ארה"ב מסוגלת להמשיך ולשמור על מראית עין של התאוששות כלכלית, המשחק יכול להימשך. ברק אובמה יכול להמשיך ולייצר גרעונות עתק, האוצר האמריקאי יכול להמשיך לממן אותם באמצעות הנפקת אגרות חוב, הפד יכול להמשיך ולרכוש את האגרות הללו ולשמור על הריבית נמוכה, והציבור יכול להמשיך לקנות את הלוקשים הללו ולהשקיע את כספו במניות. אבל המערכת נמצאת במצב כל כך שביר, שכל זעזוע יכול למוטט אותה. כל אסון טבע, פיגוע טרור או עימות מדיני עלולים לגרום לריביות לזנק, ולהצית משבר חובות שיהיה גדול יותר מאשר זה שחווינו בשנת 2008. אם בפעם הקודמת היו אלו בנקי השקעות שפשטו את הרגל, וממשלת ארה"ב יכולה הייתה להתערב ולחלץ אותם, הרי שבפעם הבאה עלולה זו להיות ממשלת ארה"ב עצמה שתפשוט את הרגל, ובמקרה זה אף גורם בעולם לא יוכל להושיע.

לדיון מעמיק יותר בתוכנית ההקלה הכמותית של ממשלת ארה"ב נא לחצו כאן.