המלך חולה

dollar burningההכרזה האחרונה של יו״ר הפד ג׳רום פאוול, כי הפדרל רזרב חוזר למדיניות מוניטרית מרחיבה, והפריצה אשר ראינו בעקבות כך במחיר הזהב, מעלים תהיות לגבי עתידו של הדולר. ישנם רבים בקהילת הכלכלנים הלעומתיים, אשר חזו מזה שנים את מותו של הדולר, או לכל הפחות את אובדן הסטטוס שלו כמטבע הרזרבה הבינלאומי. לאור הבזבזנות חסרת הגבולות של הממשל הפדרלי והדפסת הכסף המאסיבית, זאת היתה תחזית הגיונית מאוד. אבל בפועל הדולר המשיך להיות ״המלך של המטבעות״, ומאז 2014 אף ראה עלייה משמעותית בכוח הקניה שלו ביחס למטבעות אחרים. הסיבה לכך היא שעד היום השוק העולמי הואיל בטובו ״לספוג״ את כל יתרות הדולרים שהפדרל רזרב יצר, במסגרת מה שכיניתי במאמר משנת 2015 ״נהר הדולרים הגדול״. באותו מאמר הבעתי את התובנה כי מה שהיווה עד עתה ברכה עבור האימפריה האמריקאית עלול להתהפך ולהפוך לקללה – במידה והעולם יחליט לנטוש את הדולר, כל הדולרים שהודפסו עד היום ישובו הביתה, מחוללים היפר-אינפלציה שכמותה טרם נראתה.

על מנת לנסות ולזהות את הרגע שבו ההיפוך הזה יתרחש, אני עוקב אחר מה שמכונה ״אינדקס הדולר״ (שסימנו DXY). שימו לב, אין מדובר במדד אשר משווה את הדולר לשקל הישראלי, אלא לסל מטבעות בינלאומיים ובראשם האירו. התמקדות בדולר ביחס לשקל עלולה להיות מטעה, משום שהדולר עלול להתחזק ביחס לשקל, בעודו מאבד מערכו ביחס לכל שאר המטבעות (שבמקרה כזה השקל מאבד ערך אף יותר מהר מן הדולר). ובכן, ביום שישי האחרון אינדקס הדולר שבר קו מגמה עולה אשר החל במהלך 2018. בו זמנית הוא גם נם נפל מן הממוצע הנע של 200 הימים, מה שמהווה אינדיקטור שלילי בטווח הקצר.

DXY breakdownאבל אם ניקח צעד אחורה ונביט על אותו המדד בטווח הארוך, נגלה כי ישנן שתי רמות תמיכה אשר עשויות לבלום את המפולת באינדקס הדולר. הראשונה היא רמת התמיכה האופקית באזור 95 נקודות, אשר תמכה בדולר במהלך השנים 2015-2016, ואז נשברה ב-2017 והושגה מחדש ב-2018. עצם העובדה שרמה זו כבר נשברה בעבר מעלה ספק לגבי עמידותה, ובכל זאת לא ניתן להתעלם ממנה. אך גם אם רמת תמיכה זו לא תחזיק מעמד, לא הרחק מתחתיה ישנו קו מגמה עולה משנת 2014, אשר צפוי לספק לאינדקס הדולר תמיכה באזור 93 נקודות.DXY long termבטווח העוד-יותר-ארוך, ברצוני להביא לכם גרף אשר לקוח ממצגת של אנליסט בשם ברנט ג׳ונסון מחברת סנטיאגו קפיטל. ברנט ג׳ונסון התפרסם בזכות מה שהוא מכנה ״תיאוריית המילקשייק״, לפיה כלכלת ארה״ב נהנית מזרימה מתמדת של הון בזכות שוקי המניות והאג״ח שלה, אשר בהם מושקע מרבית ההון מרחבי העולם. בלשון ציורית, הוא טוען שלארה״ב ישנו ״קש ארוך יותר״ משל כולם, ובזכות כך היא ״שותה לכולם את המילקשייק״. עקב כך הוא צופה שבניגוד לאינטואיציה, הדולר יוסיף להיות המטבע החזק ביותר בעולם, וכי גם אם יפרוץ משבר עולמי הדבר רק יביא להתחזקות הדולר ולא להיחלשותו.

הגרף שהוא מציג על מנת לתמוך בטענתו מראה כי הדולר פרץ בשנת 2014 קו מגמה יורד ארוך טווח, המתמשך מן השיא של כל הזמנים בשנת 1985. מאז הוא שרוי בתצורת ״דגל״ (Pennant), אשר קו המגמה שהצגתי בגרף הקודם מהווה את הקצה התחתון שלה, ומבטאת חוסר החלטה. אם נראה בחודשים הקרובים את אינדקס הדולר שובר את הדגל הזה כלפי מטה, נדע שהוא צפוי להיחלש מאוד, עד לאזור ה-80 נקודות. מצד שני אם יצליח להשתקם ולחצות את קו ה-100, נדע שאין שום התנגדות מהותית בינו ובין 120 נקודות. יש לציין שאני אישית לא השתכנעתי בנכונות התיאוריה הזו, אך לנוכח חוזקתו של הדולר גם לא ביטלתי אותה כלאחר יד. אני חושב ש״תיאוריית המילקשייק״ עומדת בעינה כל עוד שוק המניות של ארה״ב שובר שיאים. אך אם וכאשר הוא יקלע לשוק דובי אמיתי, כל המילקשייק ישפך על הרצפה…

Dollar very long term Brent Johnsonכעת אני רוצה לחזור הביתה, ולייחס כמה מילים ליחס בין הדולר והשקל. אין זה סוד כי בשנים האחרונות בנק ישראל קשר את עצמו אל הדולר. מתוך אמונה (לדעתי כוזבת) שחוזקה של הכלכלה הישראלית תלוי ביכולתה לייצא, הוא דאג להחליש את השקל בכל פעם שלטעמו הוא התחזק מדי ביחס לדולר. אך כעת בנק ישראל עלול למצוא את עצמו בבעיה ההפוכה, כאשר לנוכח חוסר הוודאות הפוליטית במדינת ישראל והגירעון ההולך ומאמיר, השקל עלול להיחלש יותר מכפי שהם תכננו. היחלשות משמעותית של השקל ביחס לדולר תגרום למחירי כל המוצרים המיובאים לזנק, ובראשם הדלק. הדבר עלול להצית התפרצות אינפלציונית שכמותה לא ראינו מאז שנת 2008. בנק ישראל ימצא את עצמו נאלץ להעלות את הריבית על מנת לבלום את המפולת בשקל, וזאת דווקא בשעה שבה הכלכלה העולמית שוקעת למיתון ובנקים מרכזיים נוהגים דווקא להפחית את הריבית.USD ILS long term trendsעל מנת לבחון את התיאוריה הזו אני מציג בפניכם את הגרף לעיל, אשר מתאר את היחס בין השקל והדולר במשך עשרים השנים האחרונות. סלחו לי אם הוא נראה קצת מוזר – מידע ארוך טווח שכזה אינו זמין בקלות, ועל מנת לייצר אותו נאלצתי לצרף מידע ממספר מקורות. אנחנו רואים ששלוש מגמות שונות משפיעות על שער הדולר ביחס לשקל: הוא כלוא מתחת לקו מגמה יורד ארוך טווח אשר החל בשיא של שנת 2002 (בגרף צבע תכלת), הוא נתון בתצורת ״דגל״ מתכנסת אשר החלה בפרוץ המשבר הכלכלי של שנת 2008 (בגרף צבע אדום), ובנוסף יש לו תמיכה אופקית איתנה ברמת 3.4 שקלים לדולר (בגרף צבע ירוק). בסוף 2017 תצורת הדגל נשברה כלפי מטה, ועקב כך הייתי תחת הרושם שהשקל עומד להתחזק משמעותית. אולם התמיכה האופקית בשער 3.4 החזיקה מעמד, והדולר הצליח להשתקם. לאחרונה קו המגמה התחתון של הדגל שוב נבחן, והחזיק מעמד. יש לציין שזה קורה בד בבד שהדולר נחלש ביחס לסל מטבעות בינלאומיים, כפי שראינו בראשית המאמר. משמע – השקל מאבד כרגע מערכו אף מהר יותר מן הדולר!

האם מגמה זו תימשך? לאו דווקא. גם אם השקל יחלש משמעותית ביחס לדולר, צפויה לו התנגדות חזקה באזור 3.9 שקלים לדולר, כתוצאה מהתכנסות שני קווי המגמה היורדים בגרף – הקו העליון של ה״דגל״, וקו המגמה היורד משנת 2002. אני בספק אם התנגדות זו תישבר כל כך בקלות. מבחינה מעשית הדבר מבטא בעיני את הרגע שבו בנק ישראל יבהל מהתמוטטות ערכו של השקל ויחליט לפעול על מנת לבלום אותה באמצעות העלאת ריבית. כל המשפחות אשר נטלו משכנתה במסלול צמוד פריים יחוו זינוק מיידי בתשלומים החודשיים, וכל העסקים שהתרגלו ללוות בזיל הזול יצטרכו להתרגל למציאות חדשה שבה לחוב ישנו מחיר. אם אכן הדבר יקרה בזמן שכלכלת העולם שוקעת למיתון, הרי שמדינת ישראל תחווה אותו בעוצמה גדולה יותר. הכל הודות ל״גאונים״ בבנק ישראל אשר ״שכחו״ להעלות את הריבית במשק אחרי המיתון האחרון. היה ובנק ישראל יבחר שלא להתערב, ההתנגדות שציינתי קודם עלולה להיפרץ. מצב כזה יהיה אף יותר גרוע, משום שיבטא צלילה חסרת מעצורים בערכו של השקל (מחיר המטרה החדש יהיה 5 שקלים לדולר!). במקרה כזה צפו לאינפלציה מהירה במחיריהם של כל מוצרי הצריכה כגון דלק, מזון וכדומה, שכמוה לא חווינו מאז שנות השמונים.

לסיכום – האם אני סבור שהדולר מת? לדעתי עוד מוקדם על מנת להכריז על כך. אבל המלך ללא ספק חולה, והעלייה המטאורית במחיר הזהב בימים האחרונים מוכיחה זו. יש להוסיף ולעקוב על מנת לגלות אם מדובר רק בשפעת, או שמה הפעם זוהי מחלה סופנית.

מודעות פרסומת

10 תגובות ל-“המלך חולה

  1. הי אורן,

    נהניתי לקרוא (כרגיל),

    ברט ג'ונסון הוא בחור חביב אבל כל התאוריה של הכלכלנים "הדוביים", שצופים התחזקות של הדולר (לפני ההחלשות), מבוססת על התגובה הדפלציונית שהתרחשה ב2008, שכתוצאה מהמשבר הדולר התחזק והסחורות נחלשו.
    אני "אול אין" בדעה של פיטר שיף שב2008 הדולר היה בשפל והזהב היה בשיא. היום המצב בדיוק הפוך, ועל כן אם נחווה משבר בעל אופי דפלציוני סטייל 2008, לא נקבל את אותה תגובה מהשווקים – הפעם הדולר ייפול והזהב יעלה

    אהבתי את הניתוח שלך לגבי היחס דולר שקל. חיכיתי להתייחסות מנומקת כזאת 🙂
    אמרת שאתה צופה תגובת יתר במצב אינפלציוני, ז"א עליה חדה בריבית. אני מקווה שזה מה שיקרה מכיוון שזה מה שצריך יהיה לעשות (בהנחה שסגירת ב"י וקביעת ריבית ע"י השוק היא לא אחת מהאופציות) – אבל בהתייחסויות קודמות שלך, לשאלות שלי בנושא הזה, גם טענת דברים סותרים. בקצרה – שהנגידים שבויים בתודעה שQE עבד ולכן (הם חושבים) הדרך לצאת מאינפלציה היא עוד אינפלציה (ההתכתבות בינינו במאמר "כמו ספינות בים של ג'לי")

    תודה על ניתוח!

    • הי עמי –
      ראשית תודה על הפידבק.
      שנית, קראתי מחדש את חילופי הדברים בינינו בתגובות למאמר ״כמו ספינות בים של ג׳לי״, ואני דווקא לא חושב שסתרתי את עצמי שם. טענתי (ואני ממשיך לטעון), שבתגובה למיתון בנק ישראל צפוי לבצע QE, וכי ההשלכות של מהלך כזה עלולות שלא להתבטא בדמות אינפלציית מחירים במשך זמן רב (עקב מהירות דועכת של הכסף). אך סייגתי את עצמי ואמרתי שזוהי התחזית שלי עבור סביבה דפלציונית.
      לעומת זאת, התחזית שלי שבנק ישראל יאלץ להעלות את הריבית על אף מיתון עולמי מתייחסת לסביבה אינפלציונית, שבה מחירי המוצרים מזנקים עקב נפילת ערכו של השקל ביחס למטבעות זרים. לדעתי בנק ישראל תמיד יעדיף להוריד ריבית ולהדפיס כסף. אולם אם האינפלציה תתחיל להשתולל ותקום זעקה ציבורית, יתכן ולא תהיה לו ברירה אלא לפעול בניגוד לרצונו ולהעלות את הריבית.
      כמו כן לא טענתי שבנקים מרכזיים סבורים שהדרך להילחם באינפלציה היא באמצעות עוד אינפלציה, אלא שהדרך שלהם להילחם בדפלציה היא באמצעות אינפלציה, וכי הם ימשיכו לעשות זאת עד אשר הם יראו את האינפלציה במו עיניהם. הבעיה היא שמדדי האינפלציה שלהם לא מהימנים ולא משקפים את המציאות, וכי עד שהם יבחינו באינפלציה שהם עצמם יצרו זה יכול להיות כבר מאוחר מדי.
      אני מקווה שבזאת הבהרתי את הנקודה הזאת.

  2. מאמר מצויין! עשה לי קצת יותר שכל במטבעות חוץ. אשמח אם תכתוב יותר על מט״ח – הקשרים בין המטבעות הינו עולם מרתק, אשר אינני מצליח להבין לעומק.

    רשמת שלאחרונה קו המגמה התחתון שקל-דולר מחזיק מעמד, כלומר יחס שקל דולר יורד ובודק תמיכה , כלומר שקל מתחזק אל מול הדולר, בעוד דולר נחלש אל מול הסל, מה שאומר ששקל לא בהכרח נחלש מהותית יותר מהדולר אל מול הסל. איפה אני טועה? רשמת שהשקל נחלש יותר מהדולר אל מול הסל.

    שוב – מט״ח תמיד בלבל אותי, אם כי זה עולם מרתק. אשמח ללמוד ממך עוד בנושא!

    • הי גבי –
      הגרף האחרון אכן קצת מבלבל. זהו היחס בין הדולר לשקל, כלומר כאשר הוא יורד השקל מתחזק ביחס לדולר וכאשר הוא עולה השקל נחלש ביחס לדולר. לפיכך כאשר קו המגמה התחתון מחזיק מעמד והיחס צפוי לטפס, פירושו של דבר שהשקל צפוי להיחלש ולא להתחזק. אם זה מתרחש בשעה שהדולר עצמו נחלש ביחס לסל מטבעות, פירושו שהשקל נחלש אף יותר מהר.
      בכל הנוגע לשערי מט״ח צריך לפעמים לחשוב הפוך.

    • שלום עמי –
      ראשית יש להודות שקצת פישלתי במאמר לעיל. כאשר כתבתי אותו הייתי תחת הרושם שקו המגמה התחתון של ה״דגל״ ביחס הדולר/שקל מחזיק מעמד, ושלפיכך השקל צפוי להיחלש. אך בפועל הוא נשבר בחודשיים האחרונים והשקל התחזק ביחס לדולר.
      המקום שבו דווקא צדקתי הוא בזיהוי רמת התמיכה האופקית באזור 3.4, אשר כנראה מייצגת את השער שבו בנק ישראל נלחץ ומתחיל לפעול על מנת להחליש את השקל. המאמר שאליו קישרת (תודה רבה!) ממחיש זאת היטב.
      יתירה מכך, המאמר שאליו קישרת תיקן עבורי טעות. עד היום הייתי תחת הרושם שבנק ישראל הדפיס שקלים יש מאין על מנת לממן את רכישות הדולרים שלו, ואילו כאן נאמר שהוא מימן זאת באמצעות חוב. אבל באותה נשימה הם מאשרים שמעתה ואילך בנק ישראל אכן ידפיס שקלים יש מאין כדי לרכוש דולרים, כלומר יבצע QE לכל דבר ועניין! לפיכך, בהחלט יתכן שבנק ישראל ״יצליח״ להחליש את השקל כמו שחששתי במאמר שלי, ושעוד נראה את היחס מטפס לאזור 3.9 ובוחן את קו המגמה היורד משנת 2002.
      בהכרזתו זו, בנק ישראל למעשה הצטרף למלחמת המטבעות המשתוללת כרגע בעולם. זוהי מלחמה מטופשת אשר בה המנצח האפשרי היחידי הוא הזהב, אשר אותו לא ניתן לפחת באופן מלאכותי!

  3. ואו תודה על התשובה המפורטת!

    אפשר לסמוך על הפקידים הקיינסיאנים שימצאו דרכים לשדוד לנו את החסכונות.
    אני מודה שהדבר משאיר אותי בחוסר אונים קל בנוגע לנכסים הנזילים שלי הנקובים בשקלים.

    • הי –
      לא ניתן להימנע לחלוטין מן הפיחות. כל נכס שנקוב בשקלים יסבול מכך לפחות חלקית, וכולנו זקוקים למזומן בעו״ש כדי לשלם את ההוצאות השוטפות. הדבר היחיד שאפשר לעשות הוא לאזן זאת באמצעות חשיפה מתאימה לזהב.

      וכעת לתוספת הקבועה: זהו אינו ייעוץ השקעות, זוהי רק דעתי האישית. אינני יועץ השקעות מוסמך ואין לי שום השכלה פורמלית בתחום. עליך לקחת אחריות על החלטותיך וכו׳.

להשאיר תגובה

הזינו את פרטיכם בטופס, או לחצו על אחד מהאייקונים כדי להשתמש בחשבון קיים:

הלוגו של WordPress.com

אתה מגיב באמצעות חשבון WordPress.com שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת גוגל

אתה מגיב באמצעות חשבון Google שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Twitter

אתה מגיב באמצעות חשבון Twitter שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Facebook

אתה מגיב באמצעות חשבון Facebook שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

מתחבר ל-%s