ישנו משחק ידוע אשר בו המוזיקה מנגנת, והילדים רצים במעגל, סביב לשורה של כיסאות ריקים. כאשר המוזיקה נעצרת הם ממהרים להתיישב על אחד הכיסאות. אולם תמיד ישנם יותר ילדים מאשר כיסאות, ותמיד ישנו ילד אחד אשר לא ישאר עבורו כיסא פנוי. זה מעניין לשים לב כיצד משחקי הילדים מחקים את המציאות. גם אנו המבוגרים מתרוצצים מדי יום, משתדלים להרוויח כמה שיותר כסף כל עוד תנאי השוק מאפשרים זאת. רק כאשר המוזיקה נעצרת אנו מגלים מי איתן כלכלית, ומי כל העת הזאת רק העמיד פנים. רק בזמן מיתון מסתבר לאלו נכסים ישנו ערך אמיתי, ואלו הם בסך הכל אשליות.

לאחרונה התקיים כינוס נוסף של הפדרל רזרב, אשר בסופו יצאה ההודעה אודות העלאת ריבית בסך חצי אחוז. תחילה, השווקים הגיבו לכך באופטימיות והמדדים המובילים זינקו. אולם למחרת שוב השתלטה עליהם המרה השחורה, והם השיבו את כל מה שנתנו. במצטבר, מתחילת השנה איבד מדד S&P500 כ-19% משוויו, ומדד הנאסד״ק קרוב ל-30%. בשוק אגרות החוב המצב גרוע כמעט באותה המידה. לדוגמה, קרן TLT, אשר משקיעה באגרות חוב ארוכות טווח של ממשלת ארה״ב, איבדה מתחילת השנה כ-20%. להזכירכם, מדובר בנכס אשר אמור להיות המרכיב הבטוח ביותר של כל תיק השקעות, זה אשר נועד לייצב אותו כאשר ישנו משבר בבורסה.

מצב עגום זה מהווה אישור לכל מה שנטען בבלוג זה מראשיתו – שהגאות הבלתי טבעית שראינו הן בשוק המניות והן בשוק האג״ח נבעה אך ורק ממדיניות הריבית האפסית וההקלה הכמותית של הבנק המרכזי, וכי היא תיעלם כלעומת שבאה ביום שבו המדיניות הזו תסתיים. הדבר אמנם ארך שנים ארוכות, אך הגענו לנקודה שבה קצרה ידו של הפדרל רזרב מלהושיע. אם יוסיף להיאבק באינפלציה, הוא יוביל להתמוטטות מוחלטת של שוקי המניות והאג״ח, ולמיתון עולמי כבד. אך אם יחדל מלהיאבק באינפלציה, וינסה במקום זאת להציל את שוקי המניות והאג״ח, הוא יביא להתמוטטותו של הדולר, ולסופה של השיטה המוניטרית אשר תחתיה אנו חיים כיום. אין אלטרנטיבה טובה.

בוול-סטריט מנסים לקדם את הנראטיב של ״נחיתה רכה״, דהיינו שבאמצעות העלאת ריבית הדרגתית, הבנק המרכזי כביכול מסוגל להאט את קצב האינפלציה, מבלי להביא למיתון. אך לדעתי זה בלתי אפשרי. על מנת להביס את האינפלציה, ריבית הבנק המרכזי בארה״ב צריכה להשתוות לכל הפחות לשיעור האינפלציה, אשר עומד כיום על 8.5%. פירוש הדבר שהם צריכים להעלות את הריבית כפי שעשו זה עתה 16 פעמים נוספות! יתרה מכך, הפדרל רזרב טרם החל ליישם את החלק השני של תוכניתו, והוא צמצום המאזן שלו. זהו תהליך הפוך להקלה הכמותית, כלומר במקום לרכוש אגרות חוב ממשלתיות, הבנק המרכזי ימכור אותן. הדבר צפוי להגדיל את היצע אגרות החוב בשוק, ולהחריף את המפולת שכבר החלה במחירן. כתוצאה מכך הריבית ארוכת הטווח תזנק, ותחזוקת החוב תתייקר. זאת נאיביות לחשוב שכלכלה כה ממונפת כפי שיש לנו כיום מסוגלת לעמוד בכך מבלי להתמוטט.

לפיכך, סביר להניח שמדיניות הפדרל רזרב תוביל בחודשים הקרובים לכדי מיתון. לאחרונה התפרסם כי הצמיחה בארה״ב ברבעון הראשון של השנה הייתה שלילית. על מנת להכריז באופן רשמי על מיתון יש צורך בצמיחה שלילית במשך רבעון נוסף. דהיינו, במהלך הקיץ אנו עלולים לגלות כי היינו שרויים במיתון מאז תחילת השנה. הדבר עשוי להוות עבור הפדרל רזרב תירוץ על מנת לחזור בו מתוכניותיו להעלות ריבית, ולסלול את הדרך למנה נוספת של אשראי זול. אולם אם העומדים בראשו סבורים כי המיתון יעשה עבורם את העבודה ויחסל את האינפלציה, מצפה להם הפתעה בלתי-נעימה. סביר להניח שלמרות המיתון, האינפלציה לא תיעלם. המחסור העולמי בסחורות ובאנרגיה יוסיף לדחוף את עלות המחייה כלפי מעלה, ואנו נקבל את השילוב הקטלני של מיתון ואינפלציה, המכונה סטגפלציה.

להערכתי זו תהיה הנקודה שבה המשקיעים יבינו סוף סוף את מימדי הצרה שבה שרוי שוק ההון. מודל ההשקעה המקובל אשר מושתת על חלוקת התיק בין מניות ואג״ח עומד לפשוט את הרגל. שניהם מתומחרים יותר מדי ביוקר, ובסביבה של צמיחה נמוכה ואינפלציה גבוהה שניהם צפויים להציג תשואה ריאלית שלילית, שנה אחר שנה, הרחק ככל שהעין מסוגלת לראות. האפיק היחיד אשר יוסיף להציג תשואה חיובית הוא שוק הסחורות. הנהירה של ההון מן המניות והאג״ח לעבר הסחורות תעצים את האינפלציה, ואולי אף תוביל להיפר-אינפלציה של הדולר. בצר לו, יתכן שהפדרל רזרב ינסה לעצור את השטפון על ידי הטלת מגבלות כלשהן על מסחר בחוזים עתידיים על סחורות. אולם הדבר לא יעצור את התהליך, אלא רק יסיט אותו מהשקעה בחוזים עשויים נייר, לעבר החזקת סחורה מוחשית אשר אותה לא ניתן להפקיע בלחיצת כפתור. המשקיעים יגלו ששתי הסחורות היחידות אותן ניתן מעשית להחזיק באופן פיזי, מבלי שיתקלקלו או ידרשו שטח איחסון ענק, הן הזהב והכסף.

ואז, גבירותי ורבותי, תראו משחק של כסאות מוזיקליים, אשר כמותו לא נערך מעולם. טריליוני ילדים (כלומר דולרים), חגים במעגל מסביב לקומץ של כסאות (כלומר, אונקיות של זהב או של כסף). כאשר המוזיקה תיעצר בזאת הפעם, המשקיעים עומדים לגלות שיש הרבה פחות כיסאות מכפי שהעלו בדעתם. המסחר בחוזים עתידיים ונגזרים למיניהם ניפח באופן מלאכותי את כמות הזהב והכסף אשר עומדת למכירה, ויצר מצג שווא כביכול הם זמינים בשפע. אינני יודע בדיוק מתי, אולם יגיע רגע שבו כולם ירצו להשיג זהב וכסף פיזיים, ופשוט לא ניתן יהיה להשיגם. ואז המחיר יאלץ לטפס, בין אם באופן רשמי או רק בשוק השחור. ועד היכן הוא עשוי להמריא? את זאת תיאלצו לנחש בכוחות עצמכם, משום שלי אין מושג קל שבקלים. כל כך הרבה דולרים נוצרו יש מאין בשנים האחרונות, והיצע הזהב והכסף הוא כה מוגבל.