בסוף השבוע הקודם, המערכת הכלכלית עסקה בקריסתו של בנק SVB. בהחלט לא מדובר היה בבנק קטן, אלא בבנק ה-16 בגודלו בארה״ב, אשר שירת אינספור חברות סטארט-אפ. אולם בסוף השבוע הנוכחי אנו עוסקים כבר בנפילתו של ענק. בנק ״קרדיט סוויס״ אשר חדל זה עתה מלהתקיים היה הבנק השני בגודלו בשווייץ, ובעל חשיבות בינלאומית. הוא הוקם לפני 167 שנה, ושירת כמה מן התאגידים הגדולים והמשפחות העשירות ביותר באירופה. שקיעתו לא אירעה בין לילה, אלא היוותה תהליך איטי של ניהול גרוע ונטילת סיכונים מיותרים. כתוצאה מכך ככל הנראה נוצר בקופתו ״חור״ בגודל של מאות מיליארדי דולרים. עליית הריבית של השנה האחרונה היוותה עבורו את הקש אשר שבר את גב הגמל. לקוחותיו החלו נוטשים אותו, מנייתו צללה לשפל חדש, וכך הגיע אל סופו.

הבנק המרכזי השוויצרי ניסה תחילה להציל את ״קרדיט סוויס״ באמצעות הלוואה בסכום עתק של 54 מיליארד דולר. אך כאשר מהלך זה לא הצליח לבלום את הקריסה הוא פנה לאלטרנטיבה הבאה, והיא למכור אותו לבנק אחר. היחיד שיכל לעשות זאת הוא בנק UBS, הגדול ביותר בשוויץ. פרטי העסקה נדונו בקדחתנות במהלך סוף השבוע, ונראה שזה עתה היא נחתמה. הסיבה בגללה עסקאות מסוג זה מתרחשות תמיד במהלך סוף השבוע היא ברורה – כאשר הבנק סגור אפשר לחרוץ את גורלו, מבלי לטלטל יותר מדי את השווקים. כאשר הם יפתחו למסחר ביום שני, הם יעמדו בפני עובדה מוגמרת. ראשי הבנק המרכזי מקווים שבכך יסתיים המשבר והציבור יירגע. בשעות הקרובות אנו נגלה אם זה הצליח או לא.

כאן המקום לעצור ולשאול – מה גרם למשבר הפתאומי הזה בבנקים ברחבי העולם? התשובה נעוצה באופן שבו עליית הריבית משפיעה על מחירן של אגרות חוב. כזכור, באגרות חוב ישנו יחס הפוך בין המחיר והתשואה, וכאשר הריבית עולה הדבר גורם למחירן לצלול. האפקט הזה דרמטי במיוחד כאשר הריבית מטפסת מרמה כה נמוכה, כפי ששררה בעשור האחרון. פעמים רבות התרענו, כאן בבלוג ״מבוא לקלקלה״, מפני השלכותיה של מדיניות הריבית האפסית. הסברנו כי מדובר ב״סם״ אשר קשה מאוד להיגמל ממנו. כעת אנו רואים את התוצאות הקשות בשטח. בנקים אשר רכשו אגרות חוב כאשר רמת הריבית הייתה נמוכה מאוד, מגלים לפתע ששווי השוק של האג״ח הללו צולל, וכי סך ההתחייבויות שלהם עולה על נכסיהם. מבחינה טכנית הם פושטי רגל, אולם הדבר אינו מפריע להם להתקיים, כל עוד הלקוחות אינם מודעים לכך. אך במידה ומתחילה ״ריצה על הבנק״, והלקוחות מתחילים למשוך בבהלה את פקדונותיהם, הבנקים נאלצים לממש את הפסדיהם ולהגיע לחדלות פירעון.

זהו המילכוד אליו הכניסו את עצמם הבנקים המרכזיים ברחבי העולם – הם אינם יכולים להותיר את הריבית כה נמוכה, משום שהדבר גורם לאינפלציה, והם אינם יכולים להעלות אותה, מבלי למוטט את המערכת הפיננסית כולה. אם היה שכל כלשהו בקודקודם, הם כלל לא היו מכניסים את עצמם למצב הזה מלכתחילה. כעת כאשר הם בתוכו, הם צריכים להחליט את מה להקריב, את הכלכלה או את המטבע, ונראה שהם החליטו להקריב את המטבע. כבר בשבוע החולף ראינו כיצד המאזן של הפדרל רזרב זינק ב-300 מיליארד דולר. זהו מחיר החילוץ של בנק SVB ובנקים נוספים אשר נקלעו לקשיים. אך כנראה שזוהי רק ההתחלה. אם מדיניות החילוץ תימשך, לבנק המרכזי לא תהיה ברירה אלא להדפיס טריליוני דולרים כדי לממן אותה. פירושו של דבר שהמאבק באינפלציה הסתיים, וכי הפד מודה בתבוסתו.

נכון לרגע זה עומד שיעור האינפלציה בארה״ב על 6%. זהו ללא ספק שיפור ביחס לשיא מן הקיץ האחרון, שעמד על 9.1%, אך עדיין מדובר בשיעור אינפלציה גבוה מאוד. יש אשר סבורים שהמשבר בענף הבנקאות, והמיתון אשר מן הסתם יגיע בעקבותיו, יסיימו עבור הפדרל רזרב את העבודה ויחסלו את האינפלציה. אך לדעתי זוהי טעות מרה. מרגע ששד האינפלציה נמלט מן הבקבוק, הוא לא ישוב אליו במהירה. חזרתו של הפד למדיניות מקלה מתדלקת את האינפלציה, ותוך חצי שנה עד שנה היא צפויה לקבוע שיא חדש. שנות ה-70 הוכיחו לנו שמיתון מסוגל להתרחש בד בבד עם אינפלציה, וכי השניים אינם סותרים זה את זה. כנראה שג׳רום פאוול נחוש להדגים לנו את העיקרון הזה פעם נוספת.

וכיצד יגיב הציבור לאינפלציה אשר פעם נוספת גואה, למרות הבטחותיו של הבנק המרכזי במהלך השנה האחרונה להילחם בה עד חורמה? בדיוק כפי שהוא מגיב כאשר הוא שומע שהבנק שלו נמצא בסכנה של קריסה. אם כדי להימלט מסכנה של בנק מתמוטט, הוא מוציא את חסכונותיו מן הבנק, הרי שכדי להימלט מסכנה של מטבע מתמוטט, הוא יוציא את חסכונותיו מן הדולר. בשבוע האחרון ראינו את מחיר הזהב מזנק, ומאיים פעם נוספת לפרוץ את מחסום האלפיים דולרים לאונקיה. לא אופתע אם בחודשים הקרובים מחיר הזהב יוסיף להתקדם, ולקבוע שיאים חדשים. במונחים של מטבעות רבים כגון האירו, הפאונד הבריטי, היין היפני וגם השקל הישראלי, מחיר הזהב נמצא כבר עתה בשיא של כל הזמנים. לא נדרש הרבה כדי שהדבר יקרה גם במונחים של הדולר. עשירי ארה״ב ואירופה מגלים כעת בדרך הקשה, שזה מסוכן להחזיק את כל נכסיהם בתוך המערכת הבנקאית. הם צפויים לחפש אחר נכסי מקלט, והזהב הוא ללא ספק המועמד המוביל לשם כך.