דמיינו לעצמכם שאתם פוגשים חבר שלכם ברחוב, ומגלים להפתעתכם שמאז שהתראתם לאחרונה הבחור העלה חמישים קילו. היות ואתם אנשים מנומסים אתם לא אומרים דבר, אבל לעצמכם אתם חושבים "מישהו כאן זקוק לדיאטה". אתם שואלים אותו כיצד הוא מרגיש, והוא מחייך ומכריז שמעולם לא הרגיש טוב יותר. חולפת לה שנה ושוב אתם פוגשים את אותו החבר, אך במקום לעשות דיאטה אתם מגלים לחרדתכם שהוא העלה חמישים קילו נוספים. "וואוו, זה ממש לא בריא", אתם חושבים לעצמכם. "אם הוא ימשיך ככה הוא עוד עלול לחטוף התקף לב". אתם שואלים אותו בעדינות אם הוא ראה רופא לאחרונה, וממליצים לו על דיאטנית שאתם מכירים. אבל הוא פוטר אתכם בהנף יד ומתעקש שהכל בסדר, הוא מרגיש מצויין ואין לכם מה לדאוג. עוד שנה חולפת ולתדהמתכם הבחור ממשיך להשמין. הוא כבר מתקשה ללכת וכל צעד דורש ממנו מאמץ, ובכל זאת הוא לא מפסיק לזלול. אם מישהו מעז לרמוז לו שעליו לרזות הוא מתעצבן וטוען שהמשקל שלו נורמלי לחלוטין. לראיה – התקף הלב שמפניו הזהרתם מעולם לא הגיע, ולמרות מפלי השומן הבריאות שלו סבירה. האם הדאגה שלכם היתה מוצדקת, או שמה אתם סתם היסטריים? האם עצם העובדה שעודף המשקל לא הרג אותו עד היום מצדיק את המשך הזלילה?
כשמדובר בבני אדם, ברור לכולנו שאכילת יתר לא יכולה להימשך לנצח. גם אם הגוף שלנו יצליח במשך זמן מה להתמודד עם עודף המשקל, הרי בסופו של דבר נשלם על כך את המחיר בדמות סוכרת ועורקים פקוקים. אך כאשר מדובר בשוק ההון אנשים סבורים משום מה ש"עודף המשקל" יכול להימשך לנצח. ישנם מדדים ברורים אשר מתארים עד כמה השוק "שמן", כלומר מתומחר מעבר לשוויו האמיתי. הנפוץ מביניהם מכונה Shiller PE על שם ממציאו, פרופ' רוברט שילר מאוניברסיטת ייל. מדד זה בודק את המחיר הממוצע של המניות במדד S&P500, ביחס לממוצע ההכנסות של החברות הנסחרות בו לאורך עשר שנים. המניות נחשבות לזולות כאשר ה-Shiller PE נמוך מ-10, מתומחרות באופן הוגן כאשר הוא נע בין 10 ל-15, ויקרות כאשר הוא נע בין 15 ל-20. כל ערך גבוה מ-20 נחשב לבועה בשוק המניות, שעלולה להתפוצץ בכל רגע. למקרה שתמהתם, בעת כתיבת שורות אלו מדד שילר עומד על 28.6. ערכים גבוהים מזה נרשמו אך ורק בשנת 2000, במהלך בועת הדוט-קום, וב-1929, לפני פרוץ השפל הגדול.
מדד Shiller PE (מכונה גם CAPE) – מדגים עד כמה המניות יקרות כרגע.
בעבר הזהרתי מעל דפי בלוג זה מפני הבועה ההולכת ומתהווה בשוק המניות, ובדיוק לפני שנה אף המלצתי לקוראי למכור את כל אחזקותיהם במניות, מחשש למפולת. בדיעבד היתה זו תחזית שגויה, אשר זיכתה אותי בלא מעט בוז וליגלוג, היות ולאחר פתיחת השנה הגרועה ביותר בתולדות מדד ה-S&P500 הוא חזר וטיפס, מסיים את השנה בתשואה גבוהה של קרוב ל-10%. האם היתה זו טעות להזהיר מפני המצב בשוק המניות בתחילת 2016, כאשר מכפיל שילר עמד על 25 "בלבד"? לדעתי התשובה לכך היא לאו. השוק היה "שמן מדי" כבר אז, ומאז הוא רק השמין עוד יותר. כתוצאה מכך הסיכון למפולת בשוק המניות רק הלך וגבר.
הציבור נוהר לתעודות הסל ה"טיפשות" על חשבון הקרנות המנוהלות, עוד סימפטום של שוק שורי שקרוב לקיצו.
מה עשה הציבור בתגובה? במקום להפחית את החשיפה שלו למניות, הציבור הסתער עליהן בהתלהבות. מאז תחילת 2017 הושקעו במניות ברחבי העולם למעלה מ-80 מיליארד דולר. הרוב המוחץ של הכסף הזה הושקע בתעודות סל "טיפשות", אשר אינן מנוהלות באופן אקטיבי ופשוט עוקבות אחרי מדדי המניות. יש לציין שתעודות סל אלו הן מכשיר השקעה נוח וזול, היות והעמלות שלהן נמוכות בהרבה בהשוואה לקרנות המנוהלות. אולם הן הופכות את שוק ההון ליותר ויותר פגיע, היות ובזמן מפולת המחזיקים בהן מוכרים את כל סוגי המניות בו זמנית, וללא הבחנה בין הסקטורים השונים. אסטרטגיית ההשקעה הפאסיבית, אשר מתמקדת בהפחתת העלויות, היא מאפיין ידוע של שוק שורי וותיק אשר קרב לקיצו. לאחר שנים רצופות של עליות במדדים המשקיעים נעשים שאננים, ומוכנים לוותר על שירותיהם של המנהלים המקצועיים, על מנת לחסוך בעמלות. החלטה זו צפויה להתנקם בהם במידה והשוק ישנה כיוון. הנסיון מראה שמשקיעים חובבניים לעולם לא מסוגלים לזהות את השיא. הם תמיד נשארים מושקעים הרבה אחרי שה"כסף החכם" כבר יצא החוצה. הם יזכרו למכור רק אחרי שהשוק כבר ירד עשרים או שלושים אחוזים, והעקשניים שביניהם ישברו רק כשהשוק יגיע לתחתית.
האם הקוראים צריכים להבין מזה שאני שוב חוזה מפולת בשוק המניות? לאו דווקא. לאחר בחירתו של טראמפ לנשיאות נעשה זה פופולרי לחשוב ששלטונו יהיה מאופיין בהתגברות האינפלציה, הודות להפחתת המסים שהוא הבטיח ולהוצאה הממשלתית הנרחבת על פרוייקטי תשתית שהוא תכנן. מדד המחירים לצרכן בארה"ב החל לטפס בראשית השנה והגיע עד 2.7%, מה שתמך בסברה זו. בסביבה אינפלציונית שוק המניות יכול בהחלט להוסיף ולטפס, לא משום שהחברות הנסחרות בו משגשגות, אלא משום שהמטבע שבו המניות נקובות נחלש. הנכסים הפיזיים כגון הנדל"ן, המכונות ומלאי חומרי הגלם שבהם החברות מחזיקות שומרים על ערכם גם כאשר הדולר, היורו או היין הולכים ונשחקים. אפקט זה לבדו מסוגל למנוע מן הבורסה מלהתרסק במונחים נומינליים, אפילו אם ערכן של המניות פוחת במונחים ריאליים. הדוגמה הטובה ביותר לכך היא של שוק המניות בוונצואלה, אשר שילש את ערכו מתחילת 2016, במקביל לכך שקצב האינפלציה במדינה הסוציאליסטית זינק לכ-800 אחוזים בשנה, והאזרחים סובלים חרפת רעב.
כאן העניינים מסתבכים. לאחרונה נכנסו לתמונה נתונים חדשים, אשר מעמידים את כל סיפור ה"טראמפלציה" בסימן שאלה. בתחילה שמתי לב שקצב נטילת ההלוואות החדשות בארה"ב דעך בחודשים האחרונים, דבר מה שאיננו מתיישב עם הנראטיב המקובל. בהמשך הגיעו חדשות רעות מרשתות השיווק הגדולות בארה"ב כגון רשתות סירס ופיילס אשר עומדות על סף קריסה, ואחרות אשר סוגרות עשרות חנויות. לאחרונה נבלם גם הגידול במדד המחירים לצרכן. יתכן שהעלאת הריבית בארה"ב מתחילה לתת את אותותיה על האזרח הממוצע העמוס בחובות. כזכור, הכלכלה האמריקאית מבוססת כיום לא על ייצור כי אם על צריכה, וכאשר הצרכנים אינם מגיעים לחנויות, הכלכלה כולה חולה. לבסוף התבשרנו שעל פי מדד GDPNow של סניף אטלנטה של הפדרל רזרב, הצמיחה ברבעון הראשון של השנה צפויה להיות 0.5% בלבד. עם צמיחה כה חלשה, נראה שלארה"ב יש סיכויים גדולים יותר לשקוע במיתון (דפלציה), מאשר לפתח אינפלציה גבוהה.
קצב נטילת ההלוואות בארה"ב דועך – לא מסתדר עם נראטיב ה"טראמפלציה".
אז מה צפוי לנו בעתיד הנראה לעין? אינפלציה או דפלציה? קשה לאמר. השוק שרוי כרגע בחוסר וודאות. ישנם אנשים רבים אשר עדיין נאחזים בתקווה שבחירתו של טראמפ תוביל לשינוי מהותי בגורלה של הכלכלה. אחרים מתחילים להתעורר ולגלות שהוא מתקשה לממש את הרפורמות הגרנדיוזיות שהבטיח, כגון ביטול חוק אובמה-קר וחתימה על הסכמי סחר חדשים. בה בעת מורשתו האיומה של הממשל הקודם עדיין נמצאת איתנו. המסים עדיין גבוהים מדי, התקנות מחמירות מדי והבירוקרטיה חונקת את היזמות העסקית. שמונה שנים של ריבית אפסית הותירו את התאגידים, הציבור הרחב והממשל הפדרלי עצמו שקועים בחובות כבדים, וחרדים מפני נטילת חובות נוספים. נדמה שכולם נמצאים בהמתנה לאיזו התפתחות דרמטית, אשר תסמן את המשך הדרך. האם תהיה זו מערכה צבאית מול צפון קוריאה? אולי מעורבות הולכת וגוברת של ארה"ב במלחמת האזרחים בסוריה? אולי התשובה תגיע בכלל מכיוונה של צרפת, אשר עשויה להעלות לשילטון את מארין לה-פן ובכך לאותת על פירוקו של האיחוד האירופי? יהה אשר יהיה האירוע אשר יכתיב את הטון עבור השווקים, דבר אחד אפשר לאמר בוודאות – שוק המניות זקוק לדיאטה.
ועוד הערה קטנה – במקביל להמלצתי לצאת משוק המניות בראשית 2016, רמזתי פעם אחר פעם שלדעתי הזהב הוא השקעה נבונה בעת הנוכחית. ובכן, מראשית 2016 הזהב טיפס במונחים דולריים בלמעלה מ-20%, ובכך הביס את התשואה של מדד ה-S&P500 אשר הסתכמה ב-14% בלבד. כך שמי שהקשיב להמלצותי דווקא הרוויח.
מבוא לקלקלה 
אני סבור שכדאי לך למתן את הקו הדטרמניסטי בכתיבתך, זה נכון שכיום לאחר שוק שוורי ארוך קיים סיכוי גבוה יותר לתיקון משמעותי ואף מיתון מאשר לפני מספר שנים אבל מדד שילר לא נועד לשימוש כמו שאתה מציג אותו בפוסט והוא כלי בעייתי כאשר משתמשים בו לחיזוי השוק – לראייה הוא כשל בלתת סיגנל קנייה במרץ 2009 בתחתית המשבר הגדול ובפועל נקודת מקסימום ההזדמנות בדור האחרון (היה בערך ב 15).
נקודה למחשבה: כפי הנראה קיימת מגמה של עלייה בתשואה על ההון של החברות המרכיבות את המדד האמריקאי ועל כן יש הבדל משמעותי בין החברות המרכיבות את המדד כיום לבין החברות אשר הרכיבו אותו ב 1929 או ב 1982 וזה הופך את כל הרעיון התאורטי של שילר לבעייתי ליישום או לפחות בעל מגבלות.
"ההצלחה" שלך "בחיזוי" תנועת מחירי הזהב היא אקראית לחלוטין ואני לא רואה סיבה להתגאות בה.
החגב
שלום –
מכפיל שילר אכן איננו מכשיר לחיזוי תנועות בשוק בטווח הקצר, שכן כפי שראינו בעבר בועות יכולות להתפתח לאורך שנים ארוכות. אולם הוא בהחלט מכשיר חיזוי טוב לטווח הארוך. ככל שהערך שלו גבוה יותר כך משקיעים מסוג "קנה והחזק" צריכים לצפות לתשואה ממוצעת נמוכה יותר בשנים הקרובות.
לא הבנתי את ההערה שלך לגבי העליה בתשואה על ההון, והאופן שבו היא אמורה להשפיע על מכפיל שילר. לדעתי אין זה משנה איך החברה מייצרת את הרווח שלה. ככל שאנחנו מניחים שהיא תהיה מסוגלת להמשיך ולייצר את הרווח הזה יותר שנים לתוך העתיד, כך ברכישת מניותיה אנחנו לוקחים סיכון גדול יותר. והרי זוהי המשמעות האמיתית של מכפיל שילר – כמה שנות רווח עתידי מגולמות במחיר המניה. בכל מקרה, האבחנה שלי שהשוק מתומחר כרגע ביתר מבוססת לא רק על מדד זה אלא על מדדים נוספים שלא תיארתי במאמר.
הניבוי שלי שמחיר הזהב עתיד לטפס מבוסס הן על הניתוח הפונדמנטלי שאותו תיארתי במגוון מאמרים בבלוג זה, והן על ניתוח טכני (אשר נעזר בעבודתם של אחרים ולכן אני מנוע מלהביא בבלוג זה). אם זה מנחם אותך להאמין שהוא אקראי לחלוטין אז שיבושם לך.
קניה של זהב פיזי מהווה מעין ביטוח מכישלון המערכת. לכן אם ערך הזהב עלה או לא הוא לא בדיוק מעניין במקרה כזה. ערך הזהב כן חשוב בזהב מנייר. מי שמשקיע בניירות זהב, כדאי שיזהר כי הוא עלול לגלות שאין לו מה שהוא חשב שיש לו. בניירות הזהב שיש היום אין מספיק או אין בכלל גיבוי של זהב פיזי!
יפה אמרת.
הציבור בימינו כל כך התרגל לשימוש במטבעות פיאט, עד ששכח את תפקידו המסורתי של הזהב בתור נכס המקלט האולטימטיבי בעיתות משבר. אנשים מתייחסים לרכישת זהב כאל "ספקולציה בסחורות", משל מדובר היה בחביות נפט או שקי אורז. הם שוכחים שהזהב שימש כמטבע בינלאומי במשך אלפי שנים, ושעד היום מרבית הבנקים המרכזיים מחזיקים אלפי טונות ממנו.
עם זאת, אני חייב לציין שאין הכרח להגיע לכישלון מוחלט של המערכת על מנת שמחיר הזהב יזנק. לדוגמה, במהלך שנות השבעים מחיר הזהב טיפס פי שמונה (!) כתוצאה מן האינפלציה הגבוהה ששררה באותן השנים, ולא נדרש לשם כך תסריט יום הדין.
מאמר מעולה.
מה דעתך על ביטקיון וכסף (סילבר)?
תודה.
דעתי על ביטקוין לא טובה. אני אוהב את העובדה שמדובר במטבע פרטי שאינו מונפק על ידי ממשלה ואינו נתון ללחצים פוליטיים. אבל מצד שני אני לא אוהב את העובדה שבדיוק כמו כל מטבעות הפיאט למיניהם הוא אינו מגובה על ידי שום סחורה מוחשית. הדיון המתרחש כיום אודות פיצול הביטקוין (Hard fork) מוכיח שבניגוד לטענות מפתחיו ומקדמיו הביטקוין אינו חסין בפני אינפלציה, משום שלאחר פיצול שכזה יהיה קיים מספר כפול של ביטקוינים בעולם (זה שאחד הוא מסוג א' והשני מסוג ב' אינו משנה דבר. הם עדיין מתחרים על אותה כמות של סחורות ושירותים).
לעומת זאת דעתי על הכסף (סילבר) הרבה יותר טובה. אני מתכנן לפרסם מתישהו מאמר אודות הסילבר, בדומה למאמר "להבין את הזהב". על רגל אחת אני יכול לאמר שהוא שונה מהותית מן הזהב במובן הזה שיחס ה-stock to flow שלו נמוך. פירושו של דבר שהציבור אינו אוגר אותו כפי שהוא אוגר זהב, וכמות הכסף הנכרית מדי שנה משפיעה באופן מהותי על ההיצע העומד למכירה. עקב כך מחירו אינו יציב כמו זה של הזהב, והוא הרבה יותר וולטילי. עם זאת, אין ספק שהוא נדיר למדי וכי יש לו ערך אינטרינסי. במידה והציבור יתחיל להתעניין בו ולאגור אותו כפי שהוא אוגר את הזהב, יש לו פוטנציאל לתפוס את מקומו משכבר הימים בתור נכס מוניטרי, בדיוק כמו הזהב. כרגע הוא עדיין בגדר השקעה ספקולטיבית.
ממנטו, תעשה קצת עבודה בגוגל ותחפש נתונים היסטוריים על התשואה על ההון של המדד האמריקאי (ROE) ומגמתו, אני חושב שאחרי זה תבין יותר את הערתי. ובכל מקרה אני סבור כי מדד שילר הוא כלי פגום המטעה משקיעים ולא מסייע להם.
זהב ו"המלצות הרכישה" שנתת- כיצד בדיוק אתה מבצע ניתוח פונדמנטלי לזהב? מהם המרכיבים ב"משוואה הפונדמנטלית של זהב" בדיוק? זה לא שהמתכת מייצרת איזשהו תוצר ("A cow for her milk, A hen for her eggs,
And a stock, by heck, for its dividends. "), בנוסף ה "ניתוח" הטכני בו אתה משתמש להבין יותר את הזהב הוא כפי הנראה אסטרולוגיה פיננסית ותו לא.
שלום –
גיגלתי ובדקתי, ועדיין לא הבנתי את הרלוונטיות של הטענה שלך.
הרי מהו ROE? הכנסות החברה חלקי שווי השוק של החברה, או במילים אחרות ההופכי של ה- P/E (לא שילר, כי אם P/E רגיל, שמחושב לפי רווחי החברה השנתיים). ברור שאם ה-P/E הממוצע של החברות מטפס, אז ה-ROE דועך. זה חשבון פשוט שלא מספק לנו שום אינפורמציה חדשה. יכול להיות שפיספסתי כאן משהו? אם כן אשמח אם תאיר את עיני.
לגבי הניתוח הפונדמנטלי אשר מביא אותי למסקנה שמחיר הזהב צפוי להאמיר – פחות או יותר הבלוג שלי כולו עוסק בכך. אני מפנה אותך למאמרים כגון "לתקן שעון בעזרת פטיש", או "נו, אז איפה האינפלציה?".
לגבי ניתוח טכני – מי שמעולם לא למד ניתוח טכני עשוי לחשוב שמדובר ב"אסטרולוגיה פיננסית", בדיוק כמו שמי שמעולם לא למד מכניקה קוונטית עשוי לחשוב שמדובר ב"אסטרולוגיה פיזיקלית" (ובתחילה אכן היו רבים שחשבו כך). האופן שבו מדדי המניות (וכמעט כל מדד כלכלי אחר לצורך הענין) עולים ויורדים אינו אקראי לחלוטין, אלא משקף את הפסיכולוגיה של המשקיעים. היות ומדובר בבני אדם אשר מונעים מרגשות פחד וחמדנות אנחנו רואים מתכונות שחוזרות על עצמן פעמים רבות, ומעניקות יכולת חיזוי מסויימת. יש להדגיש שלא מדובר במדע מדוייק ושפעמים רבות הניתוח הטכני נכשל. עם זאת לפי ניסיוני באופן סטטיסטי הוא טוב יותר מאשר הטלת קוביה אקראית, ולפיכך מעניק יתרון למשתמשים בו, בייחוד כאשר הוא בא בשילוב עם ניתוח פונדמנטלי.
לגבי "מה הזהב עושה" – הזהב אכן לא עושה כלום, ובעולם אשר מדפיס את עצמו לדעת זאת בדיוק הסיבה להחזיק בו. בשעה שהיצע הדולרים, היורו, היין וכן הלאה גדל ללא הרף, כמות הזהב הזמין לרכישה נשארת כמעט קבועה, ובצורה כזו מגנה עלינו מפני האינפלציה אשר בוא תבוא (או יותר נכון, כבר קיימת בעולם הפיננסי אולם טרם באה לידי ביטוי במחיריהם של מוצרי הצריכה). ביום שבו יפול לאנשים האסימון שהריבית האפסית וכל תוכניות ה-QE לא עזרו והעולם שוקע פעם נוספת במיתון (ולפיכך הבנקים המרכזיים עומדים לחדש את ההדפסה ביתר שאת), הדולר צפוי לקרוס והזהב יתגלה כנכס המקלט האולטימטיבי.
ממנטו, מה שכתבת אינו נכון כלל, אתה תיארת את ה Earnings Yield.
ROE- Return On Equity u ובעברית תשואה על ההון הוא מונח מאוד בסיסי במימון והשקעות ככלל, הוא מחושב באמצעות חלוקת הרווח (לרב שנתי או 12 חודשים אחרונים) בהון העצמי כפי שהוא מופיע בדוח הכספי האחרון של חברה או מדד כמו במקרה שלנו ("בספרים").
מתגובתך אני מבין פרט משמעותי- אתה Layman בתחום, אין עם זה בעיה כמובן אבל לא סביר ולא הגיוני שתחלק המלצות בסגנון "צאו מהשוק עכשיו".
אקרא את הפוסטים שלך בשמחה, לגבי "לימוד" ניתוח טכני, אני יחסית בקיא בעולם התוכן והידע של "המנתח" הטכני ולטעמי ההשוואה לפיזיקה מכל סוג שהוא הנה מופרכת מהיסוד, ניתוח טכני הוא בליל אמונות תפלות פיננסיות על גבול המיסטיקה ואין בו ערך או תוכן כלל.
זהב, מיתונים ושכיו"צ- Predictions are very hard especially about the future…
סבבה. אני תמיד שמח ללמוד משהו חדש.
האם אני Layman בתחום הכלכלה? כמובן, הרי הודיתי בכך בפה מלא ברגע שבו פתחתי את הבלוג.
האם זה אומר ש"לא סביר ולא הגיוני שאני אחלק המלצות"? אני קורא תיגר על הקביעה הזאת. הרי ערב המשבר של 2008 טובי המומחים לא ראו אותו מגיע, והמשיכו להמליץ לציבור לקנות מניות. יו"ר הפד בן ברננקי סירב להודות שקיימת בארה"ב בועת נדל"ן, אפילו אחרי שהיא התפוצצה. כך שהניסיון מראה שכלכלנים מדופלמים אינם מסוגלים לזהות מגמות בשוק טוב יותר מאשר חובבנים כמוני.
למעשה, אני סבור שבמובנים מסויימים לחובבן יש סיכוי טוב יותר להבין מה מתרחש, בבחינת "אורח לרגע רואה כל פגע". האנשים העובדים בתעשיית הפיננסים שרויים במעין "תיבת תהודה", אשר מחזקת את הדעה האופטימית שהכל בסדר, משום שפרנסתם תלויה בכך. עבור אדם מן החוץ קל יותר לגבש דעה אובייקטיבית.
אני חייב להוסיף עוד הערה לגבי ניתוח טכני – צר לי, אבל אני מתקשה להאמין שאדם שלמד ניתוח טכני יחשוב שמדובר באוסף של הבלים. מדובר בטכניקה שהכרחית על מנת "לעשות סדר בבלאגן", לזהות רמות תמיכה והתנגדות, קווי מגמה וכן הלאה. בלעדי הניתוח הטכני כל גרף נראה חסר משמעות, כמו מפה שהסירו ממנה את שמות היישובים והרחובות. אפילו אם אתה צודק וניתוח טכני הוא אכן שטויות, הרי עצם העובדה שכל בתי ההשקעות הגדולים בעולם נעזרים בו מייצר מה שנקרא "נבואה שמגשימה את עצמה", משום שהם מצפים להתרחשות מסויימת ומשקיעים על פיה.
אחלה בלוג ממנטו.
רק זהב פיזי!
תודה רבה!