סכר קורובה ביפן

מאז פרוץ משבר הסאב פריים ב-2008, והצעדים החריגים אשר נקטו הבנקים המרכזיים ברחבי העולם על מנת להתמודד עימו, ישנה קבוצה קטנה ועקשנית של כלכלנים מן האסכולה האוסטרית אשר מתריעה מפני אסון הממשמש ובא. לטענתם, הכמויות העצומות של כסף אשר הפדרל רזרב הדפיס עלולים לייצר אינפלציה מאסיבית, ואולי אף להביא לאובדן האמון במטבע. התקשורת נוהגת ללעוג לדעותיהם, ובדרך כלל מזמינה אותם לראיונות בתור קוריוז טלוויזיוני, אשר נועד לשעשע את הצופים ותו לא. העובדה שהאינפלציה טרם הרימה את ראשה באופן רישמי, סייעה על מנת ליצור את הרושם שהם מה שמכונה "דובי נצח" (Perma-bear), אשר תמיד רואים שחורות, ואז כאשר המשבר סוף סוף מגיע מסוגלים להתהדר בתחזיותיהם. בתגובה לדבריהם הטוקבקיסטים הציניים תמיד שולפים את המשפט "גם שעון מקולקל מראה את השעה הנכונה פעמיים ביום".

אולם אנו יודעים שהדפסת כסף אכן גורמת לאינפלציה, באותה הוודאות ששניים ועוד שניים הם ארבע. כפי שהסברנו כאן בבלוג מספר פעמים בעבר, הדבר היחיד שמנע מן האינפלציה מלהתפרץ עד עתה הוא שהכסף שהודפס "נתקע" במאזנים של הבנקים הגדולים. הם קיבלו אותו מן הפד תמורת האג"ח שמכרו לו, אולם הוא טרם הגיע לשווקים היות והם חששו עד עתה להעניק הלוואות לציבור הרחב כפי שנהגו לעשות עד לפרוץ המשבר. כזכור, במשטר של בנקאות ברזרבה חלקית המערכת הבנקאית אחראית ליצירת מרבית הכסף בכלכלה, באמצעות מתן אשראי. אם היא חדלה מסיבה כלשהי לעשות זאת, הדפסת הכסף של הבנק המרכזי אינה מורגשת בשוק הכללי. זה נוח לחשוב על כך כעל מפולת סלעים אשר חוסמת את ערוצו של נהר. באופן זמני הזרם פוחת במידה ניכרת, אולם מאחורי הסכר שנוצר המים הולכים ומצטברים, מפלסם הולך ומטפס. בשלב מסויים משקלם יפרוץ את המחסום והם ישטפו במורד הנהר בעוצמה רבה.

כעת משהבהרנו את הסוגיה הזאת, כל שעלינו לשאול הוא – מתי יפרץ הסכר? באופן אבסורדי, דווקא איתותים שהמשבר הסתיים, ושהכל חזר לקדמותו, הם שעלולים להביא לכך. המערכת הבנקאית הרי מעוניינת לחלק הלוואות. זהו מקור ההכנסה העיקרי שלה. אם נמנעה מלעשות זאת עד עתה הרי זה משום שהיא עדיין מלקקת את פצעיה מן הקריסה של 2008. אך ככל שחולף הזמן, ככל שהבורסות בניו-יורק ממשיכות לשבור שיאים וראשי הפד ממשיכים לטעון שהמשק מתאושש, כך גם הבנקאים הולכים ומשתכנעים. דווקא ברגע בו האשראי יחזור לזרום, התרחיש הקודר עלול להתממש. מתי זה יקרה? הגרף הבא מרמז שיתכן וזה כבר התרחש.

הגרף המופיע לעיל, אשר לקוח מאתר הפדרל רזרב, מתאר את השינוי בהיקף ההלוואות שהבנקים בארה"ב מעניקים ללקוחותיהם. גרף זה מציג את השינוי ביחס לשנה קודמת, וזאת על מנת "להחליק" אותו ולבטל שינויים עונתיים. כמו כן הוא מציג את הנתונים באחוזים ולא בסכומי כסף אבסולוטיים, וזאת על מנת לקזז השפעות של צמיחה ושל אינפלציה במרוצת השנים. בתצוגה כזאת אנחנו יכולים לראות בבירור כיצד בשנים שטרום המשבר היקף האשראי שהבנקים העניקו גדל מדי שנה בקצב מסחרר של למעלה מעשרה אחוזים, מתדלק את בועת הסאב-פריים. לאחר מכן אנחנו רואים כיצד במהלך 2008 קצב הגידול מתמוטט ואף הופך להיות שלילי במהלך שנת 2009-2010, בשעה שהעסקים ומשקי הבית מנסים להחזיר חובות ולצמצם את שיעורי החוב. אולם אז המגמה מתהפכת בחדות, ובתגובה לתוכניות ההקלה הכמותית היקף האשראי חוזר לגדול. במהלך 2012 ו-2013 קצב הגידול נותר צנוע, מגיע לשיא של 5 אחוזים ומתחיל לדעוך פעם נוספת, אך נשאר בטריטוריה החיובית. ואז מגיעה שנת 2014 וקצב מתן האשראי מתחיל פעם נוספת לצמוח. היות וגידול זה מתרחש במקביל לצימצום הדרגתי של תוכנית ההקלה הכמותית, אנחנו מתרשמים שמדובר בביקוש אמיתי לאשראי מצד השוק, ולא בתגובה נקודתית להדפסת כסף. כלכלנים מן האסכולה הקיינסיאנית עשויים להתבונן בגרף הזה ולפרוץ בשאגות שמחה. הרי זה בדיוק מה שהם רצו, הלא כן? להראות שהזרמת ביקושים מלאכותיים מצד הממשלה מסוגלת "להתניע מחדש את הכלכלה", ולהביא לצמיחה. אולם כלכלנים אוסטריים מביטים באותם הנתונים בחשש. הקטר הכלכלי אכן מזנק קדימה, אולם בזו הפעם הוא דוהר לעבר פי תהום.

ישנן עדויות נוספות התומכות בכך שהמשק האמריקאי חוזר להתרחב. מדד המחירים לצרכן בארה"ב טיפס בחודשים האחרונים לקצב שנתי של למעלה מ-2%, לאחר שדישדש במשך תקופה ארוכה (מופיע בסגול בגרף לעיל). גם המדד היותר חביב על הפד, זה שמתעלם משינויים במחירי מזון ואנרגיה ומכונה "מדד הליבה", מראה שינוי מגמה, מה שמפחית את הסבירות שמדובר בתגובה נקודתית למהומות הנוכחיות באוקראינה ובעיראק. סימן נוסף לבואה של האינפלציה הוא הקמפיין התקשורתי שמתנהל בארה"ב בימים אלו להעלאת שכר המינימום. החוק הפדרלי דורש מן המעסיקים לשלם לעובדיהם מינימום של 7.25 דולר לשעה, ומעשית רוב הרשתות המעסיקות עובדים בשכר מינימום משלמות להם בין 8 ל-9 דולרים לשעה. עובדי רשת מק'דונלד יצאו לאחרונה לשביתה, בדרישה להעלות את שכרם ל-15 דולרים לשעה. בתגובה הודיע מנכ"ל הרשת כי הוא תומך בהעלאת שכר המינימום (הוא לא יעשה זאת באופן חד צדדי, על מנת שלא להעניק יתרון למתחריו, אולם הוא מוכן לעשות זאת בתנאי שיאלצו את כולם). גם רשת איקאה הודיעה שהיא תעניק שכר גבוה יותר לעובדיה החל מראשית 2015. הנשיא אובמה מביע תמיכה נלהבת בהעלאת שכר המינימום, ואף הכריז כי יעלה את שכר המינימום לעובדי הממשל ל-10 דולרים לשעה. אני לא אכנס במסגרת זאת לדיון בשאלה אם חוק שכר המינימום הוא דבר חיובי או שלילי (רמז: זהו חוק מטופש, אשר פוגע בראש ובראשונה בעובדים עצמם), ואשמור אותו להזדמנות אחרת. אני רק אציין שעליית שכר המינימום גוררת עליות מחירים בסקטורים רבים בכלכלה אשר מתבססים על ידיים עובדות, וכי במצב הנוכחי של ארה"ב מדובר בהצתת גפרורים ליד חבית חומר נפץ. העלאה במשכורת היא דבר נחמד, אולם אך ורק בתנאי שעלות סל המוצרים שלך נשארת קבועה. במידה ועלות המחייה מטפסת יותר מהר מן המשכורת, מצבו של העובד לא משתפר כלל ואף מורע.

להזכירכם, זהו היקף הרזרבות העודפות של הבנקים בארה"ב. בזמנים רגילים אין לבנקים שום אינטרס להחזיק רזרבות עודפות, והם מעדיפים להלוות ככל שניתן על מנת למקסם את רווחיהם. אולם כתוצאה מתוכנית ההקלה הכמותית נוצר מצב מוזר, שבו הבנקים מקבלים מן הפד כמויות עצומות של כסף חדש שנוצר יש מאין, ופשוט "יושבים עליו". אם לחזור לאנלוגיה הקודמת שלי, זהו גודלו של ה"אגם" שנוצר מאחורי הסכר ב"נהר הכסף". באמצעות להטוטי הבנקאות ברזרבה חלקית, כל אחד מ-2.5 טריליון הדולרים הללו עשוי להיתרגם ל-9 דולרים במחזור. המשמעות היא שבסיטואציה של התפרצות אינפלציונית היצע הכסף של ארה"ב עלול תוך תקופה קצרה כמעט לשלש את עצמו (!). אם תסריט זה אכן יתממש, זו תהיה האינפלציה החמורה ביותר שארה"ב חוותה מעודה. האם התהליך הזה כבר התחיל? האם זרזיפים של מים כבר בוקעים מתוך הסדקים שבסכר? אינני יודע לבטח. בכל רגע נתון עלולים להתפרסם בארה"ב נתונים כלכליים שליליים אשר יצננו את התלהבותם של הבנקים להלוות כסף לציבור, והתהליך כולו עלול להיבלם. אולם אם אני צודק – שאלוהים יעזור לנו…